微信公眾號：深藍觀　 舊夢

“只有時代下的產業，沒有XX產業的時代。”

這是每個行業從繁榮期走向寒冬時節時，煞有介事的人會去發出的一句感嘆。

在剛剛過去的2023年里，醫藥行業算是徹徹底底經歷了一場極盛之后向冷的切換，裁員、關廠、賣身、撤資……在這一年里輪番上演。

然而過去的一年里，我們也能看到這個行業里不少邁向成熟的跡象：頭部的biotech基本完成了自身造血能力的打造，bigpharma開始嘗試和大廠間的大金額交易合作，小型biotech開始找到一些不一樣的退出渠道，集采和醫保等控費政策影響逐漸變得溫和，政策設計也在頻繁釋放一些松綁的信號……

2024年的序幕已經拉開，盡管這幾天連陰不絕資本市場給生物醫藥這個強資本相關的行業籠罩上深深的烏云，但醫藥行業的2024還算是開了一個好頭。

一邊是海外加息周期結束給創新藥這樣一個高利率敏感的行業帶來不少希望；另一邊國內的biotech交易活躍度明顯上升，無論是從數量還是屢創新高的金額來看，也讓國內的生物醫藥從業者再次確定了一件事：做創新藥，只要認真耕耘，終究會有屬于自己的收獲。

1、密集跨境交易下的冷思考

這段時間，行業里的M&A交易密度格外的多。

不到兩周，就有超過8起大規模的橫向并購案件：羅氏買下宜聯的c-MET ADC，BI引進瑞博的si-RNA產品，安銳生物授權兩款腫瘤產品，諾華收購舶望、信諾醫藥腎病產品，拜耳合作箕星，以及強生收購安博生物……

如果再加上去年年底以阿斯利康收購亙喜為代表的幾個交易，這一段時間國內的biotech行業，甚至可以用“欣欣向榮”來形容，僅從交易活躍度這個維度來看，熱鬧程度不亞于三年前史詩級大放水之下國內biotech的火熱景象。

但事物都有兩面性，繁華之后的兩個冷思考：

1）為什么這些有“國際化大藥企背書的公司”我們不能自己做？2）為什么這些有“MNC看上的好東西”不能被國內大廠吸收？

中國自2015年開始啟動的一輪創新藥行業發展浪潮，把此前已經在創新藥領域里有所布局的三十家公司送上了時代的潮頭，他們于2017年之后，在政策和資本的雙重示好之下，完成了階梯式的跨越。

也是在這股浪潮的吸引之下，無數科學家，投資人，藥企高級經理人紛紛涌入，30這個數字一下子變成了300，行業一度傳來“癌癥病人不夠用了”的新聞，供大于求之下，市場競爭開始激烈，監管也順勢收嚴，也就有了后來的“寒冬”。

但平心而論，這300家雙創公司，雖然其中攢局的偏多，但在國內如今一個硬件條件還算完善的新藥創制環境下，“好東西”也確實不少。

然而，這些“好東西”的估值是17、18那幾年的大行情堆起來的，那幾年VC的錢，穿透到最終都是美元基金。畢竟擱以前，全球的一級市場在融資的時候，對標的都是納斯達克的上市公司。換句話說，這些新技術、新分子的估值都是按美元計價的。

而從“泡沫下的美元計價”到賺人民幣的本土公司覺得的合理價格并不是一蹴而就的，如今寒冬到來、泡沫初清，估值也只是回歸到了一個“按美元計價的合理水平”，對于國內大廠來講仍然還沒到一個可以閉著眼睛買買買的情況。

那除了便宜之外，海外大廠為何要在這個時候密集出手？

其實不僅是國內，大廠在全球范圍內的出手都算闊綽，10億以上的交易12月份有6個（機車寶貝數據），是2023年最多的一個月份。

這里面除了一個簡單地用真金白銀買管線開發的時間窗口（這是成熟市場里biotech*的價值之一）邏輯之外，一方面是新冠之后各家藥企開始面臨一個產品、治療領域、技術平臺的重新洗牌階段，要去奔一個新的排名，合縱連橫一定是要去做的事情；另一方面，經過兩年多的加息周期之外，流動性放松就在眼前，XBI指數已經進入上升通道，各塊的資產即將進入下一個吹泡泡的周期——再不買就是新的價格了。

雖然XBI日日高升的盛景沒有傳到國內的18A和科創板，但這種交易的熱度還是在整個全球的生物醫藥行業蔓延。

和三年前國內走在前面的biotech License out初試水不一樣的是，這次的橫縱向并購是全面的、系統的、成規模的，而不是憑運氣突然被某個大佬相中。國內的創新藥公司*次迎來這樣一個集中的“非上市”的退出渠道，而事實上，被并購才是絕大多數biotech的宿命。

一個成熟的藥品創新行業里，BD一定是家常便飯。而這也給國內整個生物醫藥行業趨于成熟積累了一定經驗。

在新的一年里，只要跨國藥企這種洗牌還在繼續，而降息真正落地之前也有一個“不升不降”的階段，這樣一個環境下，海外大廠來國內掃貨的這種案例就會繼續。

2、各子賽道：2024分化繼續

退出渠道的另一面，是用什么來支撐創新藥這種高投入的商業模式。

創新是永恒的，解決臨床未滿足的治療需求是一個永恒的話題，但如何去支持這種要坐十年冷板凳、且有很大幾率失敗的燒錢項目，是大家都在探索的路。

融資作為國內biotech企業持續增加研發投入主要驅動力，如今資本環境趨冷導致融資受限的背景下，越來越緊的現金流倒逼著創新藥企去加速商業化的落地，實現自我造血（不包含license）。

也正因如此，過去的一年里，以大分子創新藥為代表的生物藥成了整個醫藥上市細分賽道里為數不多環比大幅增長的子領域之一。低基數是一方面，更多在于，和上文參與重磅交易的公司不一樣，國內這批走在前面的biotech們基本都已經半只腳跨進了pharma行列。

在接下來的日子里，這批公司生存也相對更為靈活：進可加速產品落地，賦能自己的銷售團隊，退可打包資產找相得中的買家，只要不繼續大規模擴張，收放還算自如。

而那些老牌的pharma們，雖然沒有到一個可以隨心所欲掃貨的狀態，但是泡沫破滅之后，人才、供應鏈等等創新藥的“生產資料”成本也下來了，對于有條件的企業來說，也是一個好的布局創新的機會。

不過，大廠們的日子也沒有特別好過。一面是同類創新產品的競爭，一面是各個仿制藥大廠的追趕，拼銷售只有更卷，終究還是回到了一個產品為王的時代，行不行只有市場說了算。

至于其它供應鏈上的角色，比如cxo，比如上游。曾經借著新冠的風口在二級市場叱咤風云，一度甚至成了整個醫藥行業的主角。如今，這些跟著行業掛鉤的產業鏈公司，基本告別了高增長時代，模式創新和產能擴張這兩點不會再成為主旋律，未來靠的是服務和效率。

過去一年還有一個不得不提的板塊，就是中藥。

得益于政策的持續保駕護航，中藥行業在整個2023年迎來了收獲期。無論是中藥otc還是處方制劑，今年都迎來一個高位數的增長。甚至在去年q3反腐的大旋律之下，在其它子領域均下滑的基礎上，中藥公司仍錄得一個正向增長。這種“政策的偏愛”也反饋在二級市場——今年大多數臉熟的中藥公司市值都創了新高。

今年年初，中藥的政策利好在繼續。一度把中藥注射液的上市后再研究評價工作納入了監管日程，某種程度上是為了讓這樣一個曾經規模超千億、但有爭議的品種得以規范化和合理化。

2023年在資本市場還有兩個受到追捧的板塊，一個是互聯網處方藥管理法落地后的連鎖藥店行業，前者賦予了線上賣藥必須要有實體店的硬性要求的地位，連鎖藥店巨頭們再也沒了政策上的后顧之憂，不用面臨以京東、阿里、美團等互聯網巨頭的直接競爭。剩下的就是繼續擴張，繼續提高規模從而提高坪效。

另一個是常年只賺一個低毛利率的醫藥商業。雖然商業公司受到資金的追捧，更多在于一個細分賽道的比較性優勢——相比于純藥、CXO醫療服務等，這是一個籌碼結構良好、受政策影響小的醫藥子領域。

而除此之外，醫藥商業也有自己的行業發展邏輯：中國的創新藥行業在“產品力”這塊已經走了一段時間，目前在新藥供給上已經取得不少成果。然而商業化的修煉才剛剛開始，如何跟醫生打交道，在創新藥的新型競爭格局之下，市場定位如何做，產品生命周期管理，這些營銷上的學問，同樣是國內的制藥公司需要走的一條路。

3、政策何去何從？

都說醫藥行業是一個永遠朝陽、永遠增長的行業。畢竟沒有人這輩子能離開藥品。但正因為是一項關乎民生的行業，所以受到政策影響格外多。

一面是要發展行業，沒有行業的積累人民看病吃藥就永遠只能依靠進口；另一面是定價問題關乎人民的福祉，每年應該從GDP里拿出多少灑向健康行業，決定了老百姓看病就醫的負擔，也決定了這個行業的規模上限。

因此，醫藥行業*不是一個可以僅靠市場或者僅靠政策計劃來牽頭發展的一個行業。

未來，這種圍繞“行業發展”和“健康負擔”二者的博弈只會永遠繼續下去，因為沒有*的技術，也沒有*的政策，平衡永遠會被打破。

但是，無論是新藥重大專項、創新藥審批改革這種“鼓勵型”政策，還是DRGs、醫保、臨床審批收緊這種“約束性”政策，程度都不會像此前那般劇烈了。

諸如集采影響市值變化、N個一級項目的進展被醫保談判影響、一紙反腐文件引起幾個大公司跌停這種情況未來會越來越少。一方面是這個市場已經被教育得足夠充分，另一方面國家政策的制定，也會越來越考慮長遠規劃。

剩下要考慮的，就是看醫保局和衛健委等部門的長遠規劃是什么了。

其實這些都可以在每一個五年計劃里找得到。

一方面是要發展，做出一批具有國際競爭力的制藥公司。這一點已經初見端倪，未來可以看到政策會從整個國家層面繼續把這件事往前推。此外，發展藥品行業的同時完善整個制藥供應鏈的保障，也是對不斷變化的國際形勢的一種應對。

另一方面是要繼續完善醫療保障政策，在可負擔性和可及性之間找平衡，從而應對人口結構變化帶來的嚴峻挑戰。

但應對老齡化大趨勢不會是國家醫保局一個部門的責任，因此未來依托全民參與的商業保險，也寫進了這兩年跟醫保相關的政策文件里。

中國關于醫藥行業的政策，三年一小變，五年一大變。很多時候行業人覺得改不動、推進難的東西，如果以五年為維度去看，其實都在慢慢落地。商保喊了很多年，一直都沒有起色，但是從這兩年以惠民保為代表的城市普惠險的出臺，也在慢慢為商保鋪路。

商保的開放，是頂層設計在慢慢向“市場的力量”傾斜。而這個口子的開放，也能一定程度上打開整個制藥業規模的天花板。